◆事件：黔源電力發(fā)布2019年半年報(bào)。2019H1公司營業(yè)收入8.4億元，同比下滑21.3%；歸母凈利潤0.9億元，同比下滑33.0%；EPS 0.31元。

◆來水偏少致利潤承壓，二季度業(yè)績邊際好轉(zhuǎn)：與大型水電公司相比，公司旗下水電站調(diào)節(jié)能力相對(duì)較小，發(fā)電量受來水影響較大。2019H1公司水電站流域來水偏少，公司2019H1發(fā)電量31.3億千瓦時(shí)，同比下滑23.1%；其中2019Q2發(fā)電量20.0億千瓦時(shí)，同比下滑24.4%。受來水等因素影響，公司收入、利潤端承壓。2019H1公司營業(yè)收入、歸母凈利潤分別同比下滑21.3%、33.0%；其中2019Q2公司營業(yè)收入、歸母凈利潤分別同比下滑22.6%、29.4%。與2019Q1相比，2019Q2公司歸母凈利潤同比降幅收窄37.9個(gè)百分點(diǎn)，業(yè)績邊際好轉(zhuǎn)。

◆7月發(fā)電量增速轉(zhuǎn)正，期待豐水期發(fā)力：水電豐水期通常為6-9月。2019年6月發(fā)電量11.2億千瓦時(shí)，同比降幅較前期明顯收窄；7月發(fā)電量15.0億千瓦時(shí)，同比增長18.0%，與6月相比增速進(jìn)一步由負(fù)轉(zhuǎn)正。考慮到2018Q3公司發(fā)電量基數(shù)較弱，期待豐水期發(fā)力，釋放2019Q3業(yè)績彈性。

◆水電站穩(wěn)定運(yùn)營期，財(cái)務(wù)狀況持續(xù)改善：我們測(cè)算2019H1公司有息負(fù)債102億元，較2019Q1降低3.3億元；2019H1公司資產(chǎn)負(fù)債率70.2%，較2019Q1下降0.4個(gè)百分點(diǎn)；2019H1公司財(cái)務(wù)費(fèi)用2.5億元，同比減少0.2億元，降幅7.6%。隨著旗下水電站進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)營期，公司有息負(fù)債規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降，財(cái)務(wù)狀況持續(xù)改善；公司財(cái)務(wù)費(fèi)用的減少亦將對(duì)公司業(yè)績產(chǎn)生積影響。

◆盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們維持原盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2019-2021年的歸母凈利潤分別為3.7、4.0、4.3億元，EPS分別為1.21、1.30、1.40元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為12、11、10倍。維持“增持”評(píng)級(jí)。

◆風(fēng)險(xiǎn)提示：來水低于預(yù)期導(dǎo)致發(fā)電量下降的風(fēng)險(xiǎn)，上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)導(dǎo)致電力營收下降的風(fēng)險(xiǎn)等，水火發(fā)電權(quán)交易拖累公司營收的風(fēng)險(xiǎn)等。